风雨中前行—中国锂电产业上市公司2023年报数据巡礼 （文/李沛 编辑/徐喆）4月30日

透声 2627 2024-08-25 21:18:01

（文/李沛 编辑/徐喆）4月30日，风雨随着新纶新材、中前天力锂能年报发布，行中中国锂电产业又一个年报季正式收官。国锂

众所周知，电产2023年锂电市场周期经历了堪称过山车般的业上剧烈转折，不过这样的市公司年转折，以往更多是报数通过公开市场价格行情或碎片化的厂商新闻为外界所知。相比之下，据巡集中发布的风雨2023年报及2024年一季报数据，则犹如一张针对供给侧市场主体的中前“X光摄片”，为外界理解产业周期影响及判断其走向，行中提供了更为全面、国锂详细的电产数据支撑。

按照锂电业务收入占比超过总营收20%，业上并将新型储能系统集成厂商一并纳入的标准，目前观察者网公司数据库中，共收录了130家沪深主板锂电产业链上市公司，从2023年开年烈火烹油的行情顶点，到2024年一季度末，这一篮子企业经营情况发生了怎样的变化？

从整体数据看，2023年，产业链上市公司合计实现营收15933亿元人民币，如再计入港股中创新航、瑞浦兰钧数据，则将进一步达到16340亿元人民币，较2022年基本持平，微幅增长0.89%。

细分到季度数据看，从2023年一季度至2024年一季度，链上企业营收同比增速依次为28.20%、9.24%、-3.41%、-18.90%、-18.62%，同比数据上看，今年一季度似乎已出现企稳迹象，不过目前预言周期见底尚为时过早。如果按照这样一种图景推演，即季节性因素与周期影响相互对冲，后续各季度环比表现较一季度大体持平或增长有限，则同比指标有意义的见底回升，恐怕要在今年四季度才会真正出现。

接下来按照不同产业链环节细分，最为公众关注且熟知的，自然是宁德时代、比亚迪等厂商所处的电芯制造环节。

2023年，电芯上市企业整体实现营收约6700亿元人民币，年度营收实现了16%的同比增长，季度营收同比增速则依次为56.87%、38.60%、5.09%、-6.76%、-10.01%，呈现逐季减速的态势，甚至强如“宁王”，也已经经历了罕见的季度营收两连跌，不过相较于正负极材料、隔膜、电解液这几大主材环节上市公司，电芯企业已经算得上极具韧性了。

占据电芯成本约七成比重的四大主材环节中，相关上市公司去年合计实现营收5129亿元人民币，相较2022年5947亿元的水平有超过13%的跌幅。其中，正极材料、负极材料、隔膜、电解液板块上市公司年营收变动分别为-13.77%、-6.70%、-3.45%、-24.04%，业绩变动幅度存在明显差异。

市场集中度和材料体系，是理解这一差异的两大关键。

在市场集中度上，四大主材环节从高到低依次为隔膜>负极材料>正极材料>电解液，这一排序也恰好与该环节2023年度业绩变动幅度吻合，隔膜行业由于恩捷股份占据的绝对优势地位以及重资产属性，形成对新进入者的高耸壁垒，在位厂商得以相对从容地进行销售定价与生产节奏匹配，更好平滑周期影响，相比之下，集中度较低的细分产业，面对周期波动则少有主动性可言，往往难免景气期一哄而上，低谷期一地鸡毛的情景一再上演，甚至由于尾部厂商融资、对赌等非经济因素考量，不断突破价格底线，在劣质产能出清前，可能将长时间使细分产业形成“价值陷阱”。

此外，从原材料角度看，四大主材中，正极材料与电解液均需要投入大比例锂化合物原料，因此其产品价格相当程度上也与上游锂精矿等原料行情同步波动，而2023年以碳酸锂的戏剧性行情为标志，其对正极材料与电解液厂商的影响不难想见，也造就了这两个产业环节营收表现与负极材料、隔膜的明显差异。不过随着上游原材料价格吐尽泡沫，回归2021年之前的常态水平，正极材料与电解液厂商今年的业绩表现，却反而有可能带来困境反转的惊喜。

与中游环节相比，更上游矿产开发及化合物精炼环节在2023年迎来了更为剧烈的调整，当年该环节上市公司实现营收1932亿元人民币，较2022年同比下跌近20%，尤其是在2023年第四季度和2024年一季度，由于一年前碳酸锂行情赶顶造成的过高基数，导致连续两个季度营收同比跌幅分别高达-46.14%和-44.61%。

其他配套环节中，特别值得一提的是锂电装备制造业，2023年，该环节上市公司面对下游扩产步伐放缓的不利影响，依然实现了10%以上的营收整体增幅。

在整体营收承压的情况下，我国锂电产业链盈利能力也发生了更为明显的边际变化，全部上市公司销售毛利率从2022年的26%下降到2023年末的20%，当年合计实现净利润总额1370亿元人民币（含中创新航、瑞浦兰钧），较2022年同比下滑38.7%，并且在当年四季度，正极材料、电解液、锂电装备三大细分产业已经出现了合计净利润转负的情况。2024年一季度，全行业整体净利润延续下滑态势，同比下降46.15%。

盈利能力下滑的同时，表征锂电企业经营情况的其他财务指标，也出现了方向相同而幅度各异的变化。

在关键性的流动资产科目中，全产业链上市公司应收账款规模由2022年末约3200亿元人民币，小幅上升至去年末的3370亿元人民币，其中电芯制造环节应收账款增长近200亿元人民币；存货方面，在加强周转、控制备货和计提跌价损失等措施下，产业链整体库存管理取得较明显进展，2023年末上市公司存货合计3166亿元人民币，较2022年底3945亿元的水平出现约20%降幅，除了隔膜与装备制造环节存货规模继续累积，其他环节厂商期末库存规模普遍下降，电解液、电芯环节更是均有25%以上的降低，不过由于营收拖累，产业链各个环节厂商存货周转率仍较2022年普遍放缓。

值得注意的是，今年一季度，部分细分产业环节盈利能力似乎已出现回暖迹象，如电芯与正极材料环节，今年一季度企业合计净利润分别同比增长6.87%和4.49%。

电芯企业当季盈利改善，某种程度上可类比于贸易领域的衰退性顺差，主要驱动因素并非营收提升，而是营业成本相较于营业收入的更大幅度下降，例如宁德时代今年一季度在营业收入同比下滑10.41%的情况下，扣非归母净利润反而同比增长18.56%，原因正是当季营业成本同比降幅（-16.27%）明显高于营业收入（-10.41%）。相比之下，正极材料企业的盈利能力改善，或许更多来自于自身的降本增效努力，从亏损面看，今年一季度27家正极材料上市公司中，净亏损企业已经从上季度的16家减少到了11家。

当然，降本增效绝非正极材料企业的专利，控制成本费用、放慢资本开支节奏、加强存货与应收帐管理等一系列手段，正在被锂电产业链上市公司广泛采用，例如今年一季度，全部上市公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金合计430亿元人民币，资本支出规模同比下降约23%，同时，部分企业甚至还出现了较为明显的员工规模下滑，装备制造业上市公司员工规模总数从2022年的78204人，下降至2023年底的75973人。

国内市场激烈内卷，乃至无底线“价格战”，也使越来越多锂电企业涌向海外市场寻找机会，从境外营收情况看，2023年全产业链上市公司港澳台及境外业务收入超过4100亿元人民币，较2022年底约3450亿元的水平有明显增长，这一趋势，预计也将在2024年得到延续和加强。

展望2024年全年锂电产业走向，如同前文所提到的，如果按照极为悲观的图景推演，即季节性因素与周期影响相互对冲，出现旺季不旺的情况，后续各季度环比表现较一季度大体持平，在这样的极端压力测试下，铜箔、辅材、隔膜和电芯制造企业，全年整体表现预计将展现更强韧性。

总体而言，由于我国锂电产业链各环节头部企业已基本完成股改上市，因而一篮子标的2023年年报连同2024年一季报，已经足以为外界勾勒出了一副锂电产业链直面周期的全景图。

在这幅图景中可以清晰看到，下游终端市场供求冲击，已经在整条产业链上完成了充分传导，而由于牛鞭效应导致的上中下游周期时滞，可能的触底回暖，预计也将按照电芯-主材-上游原料环节的顺序展开。当然，这样的推演并不意味着电芯制造企业可以高枕无忧，对风险掉以轻心，电芯厂商整体仍在垒高的应收账款及放缓的存货周转，预示着终端需求犹存变数，超预期的需求冲击并非不可想象。

但无论如何，锂电全产业链积极应战周期的努力，最终一定会为这一仍然“年轻”的产业带来丰厚回报，洗牌后的中国锂电业，也必将为全球范围的能源消费转型，带来更大的贡献与推动。